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　　紙漿產能低于市場需求，進口依賴度居高不下

　　聯合國糧食及農業組織（FAO）數據顯示，2015年全球紙漿產量1.81億噸，基本與2014年持平，全年紙漿貿易量達5382.3萬噸，現貨貿易活躍，供應量穩中有增，拉美地區是最大的紙漿凈出口地區，凈出口量1499.8萬噸，而亞洲是最大的紙漿凈進口地區，凈進口量2192萬噸。我國是世界上最大的紙漿消費國。國產紙漿供不應求，紙漿產量、尤其是木漿產量大幅落后于市場需求。同時，由于國內木材資源相對短缺，投資門檻高，政策限制較多，紙漿廠規模受限，難以發揮規模經濟效應。

　　為彌補國內需求缺口，我國紙漿嚴重依賴進口。中國造紙協會數據顯示，2016年我國進口紙漿消耗量高達1881萬噸，為全球第一大進口國。盡管進口紙漿存在運輸距離遠等問題，但囿于國內紙漿的稀缺，進口紙漿，尤其是進口木漿，仍是國內各大造紙企業的重要選擇之一。2016年，我國木漿進口依存度高達65%。進口紙漿的匯率、政策、運輸風險不可忽視，大型紙企紛紛探索林漿紙一體化生產道路。

　　供需關系決定木漿價格缺乏持續上漲支撐

　　從歷史數據來看，木漿市場價格處于相對高位，庫存處于相對低位，出運量較高時，存在價格下降的拐點可能；反之，當價格相對低位，庫存相對高位，出運量較低時，存在價格上升的拐點可能。2016年下半年，受匯率變化、庫存減少雙因素驅動，紙漿價格明顯上漲，并在2017年一季度末達到近年來高點，隨后國產紙漿、進口紙漿與廢紙都出現了明顯的價格回落。結合價格與庫存的周期波動來看，中期紙漿價格走勢承壓，未來易跌難漲，全球紙漿產能不斷釋放，而造紙需求端增長有限，紙廠中長期成本壓力可控。

　　政策加碼、技術創新推動行業向龍頭集聚

　　我國紙漿行業集中度較高，產地集中，大型企業產能優勢明顯。隨著十三五規劃的綠色環保理念提出，以及以排污許可證為代表的一系列環保政策不斷加碼，未來紙漿行業將朝著更有利于大型龍頭企業的方向發展。

　　傳統制漿工藝污染物排放在日益高規格的環保政策面前成為制約紙漿企業發展的一道難題。新興的生物制漿法與超聲波制漿法以其原料來源廣、污染少等特征，或將成為現有制漿方法的替代者。制漿工藝上的技術創新將推動紙漿行業下一波集聚與發展，緩解進口依賴、順應政策風向，強化行業內龍頭企業的領先地位。

　　風險提示：經濟增速超預期下滑導致行業下游需求再度陷入萎縮；原材料價格波動較大。